Contato de um leitor

Tive uma interessante troca de e-mails com um leitor do blog e do meu livro, que talvez trate de dúvidas que outros leitores também tenham. Segue a transcrição parcial, texto do leitor em itálico, meus textos de resposta em letra normal.

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Tenho lido bastante que o que mais conta para a precificação (Black & Scholes) é a volatilidade implícita. Partindo desse princípio, fui fazer alguns cálculos tomando como base a planilha XYZ e notei que os números não batiam e fiquei intrigado. Conforme as pesquisas no Google foram avançando, comecei a perceber que alguns sites tratavam da volatilidade histórica e fui de novo ao Excel para uma segunda bateria de cálculos. Calculei a volatilidade histórica da VALE5 para os 30 dias anteriores ao fechamento do dia 22/10 e pra minha surpresa os números do preço teórico e delta bateram com a planilha XYZ. Nesse ponto surgiram várias dúvidas.

Calculei a VH dos últimos 30 dias, pois no próprio site XYZ tem uma área em que ele disponibiliza a VH e diz que é dos últimos 30 dias, mas na planilha dele ainda existe a opção de escolher a VH de 45 dias. Se a escolha da VH altera os números, qual eu deveria escolher?

Pra complicar mais um pouquinho, ainda fiquei na dúvida em relação ao input tempo aplicado na fórmula de B&S, qual utilizar? 365 dias corridos? 360 dias com meses de 30 dias? Ou ainda 252 dias úteis?

Com a continuidade dos estudos notei que aplicando a volatilidade implícita (com o auxílio da função Atingir Meta do Excel) de ontem no dia de hoje, os preços teóricos ficam muito mais próximos ao que o mercado está praticando (obviamente). Lendo o artigo que está no endereço http://www.abepro.org.br/biblioteca/ENEGEP1999_A0511.PDF também pude perceber que existe certa polêmica em relação as possíveis falhas no modelo de B&S.

Seguem meus questionamentos: Por que o site XYZ disponibiliza uma planilha com valores de preço teórico, delta, gama, theta, etc. baseado na VH de 30 dias e não na VI, já que a VI representa mais fielmente o que o mercado vem praticando? Pensei em duas possibilidades. A primeira é que, considerando longo prazo, seria mais correto basear esse tipo de operação em uma volatilidade histórica que se aproxime mais do tempo total da série (30 dias) do que em valores de curtíssimo prazo. A segunda é que atualizar e disponibilizar as VI de cada strike todos os dias daria mais trabalho (risos), mas nesse caso estou assumindo que os usuários também podem se basear na planilha dele para operações de curto prazo como travas, operações alvo, etc., o que não acredito muito. Qual sua opinião sobre essa possibilidade de se basear em VH ou VI dependendo do tipo da operação (maior prazo no caso de venda coberta (sempre vendido e não como trade) e menor prazo para operações que duram apenas alguns dias)? Faz sentido?

Qual sua opinião a respeito do tempo ao aplicar os dias para o vencimento na fórmula de B&S? 365, 360 ou 252?

No dia em que fiz os cálculos (22/10) o preço teórico de B&S na planilha XYZ era de R$1,70 para a opção VALEK28 e nesse dia ela fechou cotada a R$0,87 (~95% de diferença), anexei a planilha com os cálculos para que você possa ver.

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> Calculei a VH dos últimos 30 dias, pois no próprio site XYZ tem
> uma área em que ele disponibiliza a VH e diz que é dos últimos 30
> dias, mas na planilha dele ainda existe a opção de escolher a VH de 45
> dias. Se a escolha da VH altera os números, qual eu deveria escolher?

É, aí entramos numa área onde a ciência ainda está evoluindo, e algumas crenças pessoais têm de ser adicionadas para tapar os buracos que a ciência não explica....

Eu nunca vi a planilha XYZ e confesso que fico surpreso com sua informação que a volatilidade histórica é utilizada como base praa calcular preços teóricos de opções. Eu pessoalmente acredito que o preço de mercado é o único preço válido; se o preço teórico difere do preço de mercado, alguém vai ter de me contar uma história muito, muito convincente para eu acreditar que o mercado está errado. Você vai notar isso no meu livro. Mas se XYZ faz dinheiro usando volatilidade histórica, talvez seja ponto para ele.

O "estado da arte" da avaliação de opções realmente considera B&S obsoleto. Não no sentido de inútil, mas no sentido de que ele serve apenas como o início do processo de avaliação, e é claro para achar a volatilidade implícita. É fato que os rendimentos dos mercados não seguem uma distribuição normal, mas sim uma leptocurtose (uma distribuição onde rendimentos extraordinariamente grandes e pequenos são mais comuns do que a distribuição normal prevê). O sorriso da volatilidade é uma das conseqüências deste fato.

> Pra complicar mais um pouquinho, ainda fiquei na dúvida em relação ao
> input tempo aplicado na fórmula de B&S, qual utilizar? 365 dias
> corridos? 360 dias com meses de 30 dias? Ou ainda 252 dias úteis?

É outra discussão religiosa. Você vai encontrar gente defendendo qualquer das opções com excelentes argumentos. Pessoalmente eu uso 365 dias, pois não acredito que o mercado trabalhe apenas nos dias úteis e no horário do pregão. Coisas boas e ruins acontecem o tempo todo, 24 horas, 7 dias por semana.

> Com a continuidade dos estudos notei que aplicando a volatilidade
> implícita (com o auxílio da função Atingir Meta do Excel) de ontem no
> dia de hoje, os preços teóricos ficam muito mais próximos ao que o
> mercado está praticando (obviamente). Lendo o artigo que está no
> endereço http://www.abepro.org.br/biblioteca/ENEGEP1999_A0511.PDF
> também pude perceber que existe certa polêmica em relação as possíveis
> falhas no modelo de B&S.

De fato, B&S é só o início da conversa. A sofisticação dos mercados de opções no estrangeiro (pelo oferecimento das tais opções exóticas, asiáticas e por aí vai) força todo mundo a usar árvores binomiais.

> Seguem meus questionamentos: Por que o site XYZ disponibiliza
> uma planilha com valores de preço teórico, delta, gama, theta, etc.
> baseado na VH de 30 dias e não na VI, já que a VI representa mais
> fielmente o que o mercado vem praticando? ?

Como eu disse antes, (...) pessoalmente não acredito em volatilidade histórica. Teorias e estratégias baseadas na VH estão, para mim, 20 anos atrasadas. Quando eu faço minhas operações aqui, eu sempre considero VI, e as probabilidades de perder dinheiro que a VI me diz.

Colocando a minha opinião de outra forma: opções são ferramentas (um tipo de seguro) para que o investidor possa lidar com a volatilidade. Desta forma, não há motivo para não acreditar que o preço da opção não seja a melhor estimativa possível da volatilidade futura que se possa ter. Assim como o preço do seguro de um carro é uma estimativa muito boa da sinistralidade dele.

> Qual sua opinião a respeito do tempo ao aplicar os dias para o
> vencimento na fórmula de B&S? 365, 360 ou 252?

Uso 365 dias.

> No dia em que fiz os cálculos (22/10) o preço teórico de B&S na
> planilha XYZ era de R$1,70 para a opção VALEK28 e nesse dia ela
> fechou cotada a R$0,87 (~95% de diferença), anexei a planilha com os
> cálculos para que você possa ver.

Vou dar uma olhada no início da semana que vem. Coincidentemente eu fiz um lançamento coberto destas mesmas opções quando estavam cotadas a R$ 1, a volatilidade implícita dela já estava na estratosfera... Imagino quão grande a VH esteja para dar um valor estimado de 1,70.

> Enfim, gostaria de alguma opinião sua a respeito, pois confesso que
> para uma pessoa não familiarizada com fórmulas complexas, esses
> conceitos são um pouco difíceis de serem absorvidos, sem contar que
> ainda existe a possibilidade de eu estar fazendo uma baita confusão
> (espero que não! rss).

Demora mesmo para digerir essas coisas. Eu estou estudando o assunto aos poucos mas há vários anos, e ainda me sinto no início da jornada :)

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Qual o período da VI que você utiliza? A de ontem aplicada hoje?

Muitas pessoas me disseram pra parar de complicar as coisas, que na prática isso não faz diferença, mas o meu intuito é estudar e entender tim tim por tim tim e acredito que numa operação do tipo delta-hedge os valores das gregas não são tão dispensáveis assim! rss

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Utilizo a VI "instantânea". Como não tenho acesso a um serviço de
ticker instantâneo, e o home broker da Ágora não calcula VI, fiz uma
página que calcula as VIs de determinadas séries de hora em hora. Se
tiver curiosidade:

http://epx.com.br/ctb/sorriso.php

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Conforme escrevi no e-mail anterior, continuei as pesquisas e encontrei coisas interessantes.

No site do J.P.Morgan achei dois documentos que tratam de volatilidade, são antigos, de 2005, mas me chamaram atenção, seguem os links:

Demystifying Volatility

Demystifying Volatility, Part 2

Não sei se já conhece o site da RiskTech mas lá existem algumas planilhas em Excel com exemplos abertos de cálculos de Black & Scholes, Binomial e outras coisas mais, vale a pena conferir, tem parceria com o IBMEC. (...) E minha suspeita está confirmada, a planilha XYZ mostra o preço teórico de B&S com base na volatilidade histórica mesmo.

No documento do J. P. Morgan outra coisa que me chamou atenção foi o cálculo da volatilidade implícita, também calculada com base no tempo de vida da opção, isso reforça minha idéia de que é possível utilizar duas VIs, no início da série calcula-se com base nos dias para o vencimento e depois de lançado monitora-se com a instantânea (de ontem aplicada hoje, de hora em hora, etc.) e no caso de operações de curtíssimo prazo utiliza-se somente a instantânea. Acredito ser uma alternativa para uma maior segurança de não ser exercido no caso do vendedor coberto e somente nesse caso. Sua opinião?

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>> Assim que tiver um tempo vou ver se faço um estudo do efeito sorriso no
>> mercado brasileiro, notei que não existe muita coisa a respeito na internet.
>> Será um estudo despretensioso, afinal como eu disse, não sou nem cientista
>> nem matemático, mas acredito que possa descobrir outras coisas e relações
>> comparativas interessantes também. Te aviso na oportunidade.

O sorriso da volatilidade existe porque a distribuição de rendimentos, na realidade, não é uma distribuição normal. Se adotássemos uma distribuição mais adequada, como a leptocurtose, provavelmente a volatilidade seria a mesma para todas as opções. Ou mais parecida, sem um sorriso.

O problema da leptocurtose é que ela tem 4 parâmetros: média, desvio-padrão, achatamento e inclinação, enquanto a distribução normal tem apenas 2: média e desvio-padrão. Lembrando que, em Black e Scholes, a média é dada pela taxa de juros-base, e o desvio-padrão é a volatilidade.

Calcular o achatamento e a inclinação é possível, mas exigiria calcular esses parâmetros para cada mercado e até mesmo para cada ativo, individualmente, empiricamente enquanto a taxa de juros-base é a mesma para o país inteiro. E nada garante que esses achatamento e inclinação sejam estáveis ao longo do tempo. Eles podem variar dia a dia...Imagino que grandes e sérios investidores em opções usem leptocurtose, mas honestamente não sei se o trabalho adicional "paga-se" em termos de lucros.

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A propósito, o trecho mais relevante dos documentos da J. P. Morgan, que faz pensar sobre utilizar volatilidade implícita é o seguinte:

As mentioned earlier in the article, implied volatility often can be quite useful in developing a volatility assumption. However, there is often uncertainty regarding the level of confidence that can be placed in an implied volatility calculation. The SEC Staff Bulletin added some clarification to help with this issue. It suggested four things to consider when determining the level of confidence to place in an implied volatility calculation:

* If the volume of market activity in the underlying stock and traded options is high, prices for these securities are more likely to reflect a marketplace participant's expected volatility expectations.

* Implied volatility should be derived using synchronized variables. This means that whenever possible, market prices of the traded options and stock should be measured at the same point in time. This point in time should also correspond to the grant date of the employee stock options. If this is not reasonably practicable, the implied volatility should be derived as of a point in time as close to the grant date as possible.

* When valuing an at-the-money employee stock option, at- or near-the-money options should be used to derive implied volatility. If this is not possible, multiple traded options with an average exercise price close to the exercise price of the employee stock option should be used. The varying implied volatilities across strike prices exhibited by the volatility smile lend support to this recommendation.

* The remaining term of the traded option should be as close as possible to the expected or contractual term, as applicable, of the employee stock option. However, the bulletin acknowledges that this is somewhat unreasonable and that other relevant information should be considered when estimating expected volatility in relation to options with a term of less than one year. Closed-form models, such as the Black-Scholes model, use the expected term of the employee stock option rather than the contractual term.

When applicable, the examples shown earlier in this article illustrated these four recommendations.

Eficiência de (super)mercado

Imagine um supermercado cheio de gente. Você já encheu o carrinho e seu objetivo é sair de lá o mais depressa possível. As filas dos caixas parecem estar todas bem compridas. O que você faz?

a) Passa em revista a todos os caixas, e entra na menor fila;

b) Passa em revista a todos os caixas, mais de uma vez se for necessário; olha detidamente a quantidade de compra nos carrinhos; olha bem a cada dos clientes para adivinhar os mais lentos (pagantes em cheque, idosos e mulheres), e escolhe a fila que pela sua análise ponderada seria a mais rápida;

c) Usa bola de cristal e lê a mente dos clientes para adivinhar a melhor fila;

d) simplesmente entra na fila mais próxima, desde que não seja flagrantemente mais comprida que as outras mais próximas, pois é perda de tempo procurar filas mais rápidas;

e) faz o mesmo que (d), porém nem mesmo compara a sua fila com as filas ao lado, pois ainda é perda de tempo.

Se você perguntar a pessoas próximas, vai constatar que todas as estratégias acima têm seus adeptos. E cada um vai defender a "sua" estratégia com unhas e dentes, considerando-a superior
às demais. Se alguém que escolhe filas a dedo discutir com alguém que não se dá a esse trabalho, teremos uma discussão religiosa sem fim, quiçá uma briga.

Este exemplo ilustra muito bem a hipótese de eficiência de mercado, e a forma que as pessoas posicionam-se em relação a ela. O mercado é análogo ao conjunto de caixas; os investimentos ruins são análogos às filas lentas, e os investimentos campeões são as filas rápidas. Assim como os investidores escolhem investimentos, os clientes de um supermercado escolhem as filas.

O cliente que adota a estratégia (a) acredita que os demais clientes do supermercado são altamente imbecis, e uma simples varredura nas filas, usando o comprimento como métrica, identificará uma fila melhor que as outras.

Já o da estratégia (b) respeita um pouco mais os demais clientes, e sabe que dificilmente achará uma fila flagrantemente mais curta (embora sonhe com esse acontecimento). Porém ele usa sua inteligência para tentar ser mais esperto que os demais, e cria métricas mais sofisticadas (eventualmente baseadas em preconceitos, como achar que mulheres atrasam a fila).

O cliente tipo (c) não acredita muito nas estratégias (a) e (b), porém ele possui informações secretas, que os demais não podem ter, e tenta extrair vantagem disso. Note que o cliente tipo (c) não existe, porque ler a mente não é possível, nem existe bola de cristal. Mas esse tipo fictício vai ser útil nas comparações mais à frente.

Já o cliente da estratégia (d) acredita que o supermercado está cheio de espertinhos dos tipos (a), (b) e (c); e que devido a isso as filas auto-regulam-se, ficando aproximadamente todas iguais. Ele acredita que a única estratégia de sair rápido do supermercado é justamente não perder tempo escolhendo a fila; ele vai logo para a mais próxima dele.

Porém ele sabe que as filas podem apresentar diferenças transitórias muito grandes, assim, ele ainda se dá ao pequeno trabalho de olhar as filas próximas -- quem sabe não esteja no dia de sorte de pegar uma fila pequena?

O cliente do tipo (e) é igual ao tipo (d), porém ele nem mesmo olha as outras filas. Se houver uma fila muito menor que as outras, ele é capaz de evitar entrar nela. Ele confia tanto na auto-regulagem das filas que uma fila menor deve ter algo errado, como um caixa próximo de fechar ou um ladrão armado ameaçando o atendente.

O mercado eficiente é aquele onde os preços refletem a melhor estimativa do valor das coisas. Em resumo, ele auto-regula oferta e demanda. Isto não quer dizer que não haja preços distorcidos no mercado. Provavelmente todos os preços estão distorcidos! Porém essas distorções dever-se-iam a oscilações aleatórias e fatores ainda desconhecidos do mercado. E ninguém seria capaz de tirar vantagem dessas distorções.

Bolhas e pânicos não deixam de existir dentro da doutrina do mercado eficiente, são simplesmente reações ao conhecimento atual dos participantes do mercado (otimistas demais ou pessimistas demais). Os proponentes do mercado eficiente apontam que o "otimismo desenfreado" das bolhas e pessimismo dos pânicos só ganham esses rótulos quando analisados do ponto de vista histórico. É muito fácil dizer que uma bolha era "óbvia" 20 anos depois que ela aconteceu...

O fato é que mercados têm alguma eficiência, porque afinal de contas eles foram preços que em boa parte do tempo são razoáveis. Assim como as filas de supermercado normalmente tendem a apresentar comprimentos parecidos. A questão é "quão" eficiente é o mercado.

Apesar da crença generalizada hoje em dia de que os mercados são muitíssimo eficientes, isto ainda é apenas uma hipótese, e existem pilhas de evidências a favor e contra a eficiência "forte" do mercado. Existem basicamente três "sabores" na hipótese de eficiência do mercado:

* Hipótese da eficiência fraca: o mercado é eficiente até certo ponto, porém longe de ser perfeitamente eficiente.

* Eficiência semiforte: o mercado é bastante eficiente, porém pessoas com informações privilegiadas conseguem levar a melhor em cima do resto.

* Eficiência forte: o mercado é tão eficiente que ninguém consegue, na média e a longo prazo, levar a melhor em cima dos outros.

Os clientes tipo (a) e (b) do supermercado acreditam na eficiência fraca do mercado. Assim como eles procuram filas melhores, provavelmente eles acreditam em escolher bem seus investimentos, e talvez acreditem em intervenção do governo para corrigir distorções na economia etc.

Poderíamos comparar os clientes (a) com investidores fundamentalistas, pois eles baseiam suas decisões de investimento em análise de balanço. O balanço é uma informação pública e uma métrica relativamente simples.

Já o cliente (b) poderia ser comparado a um investidor grafista, que não acredita em balanços por serem simplistas demais, porém trabalha com técnicas mais abstratas, analisa padrões de comportamento etc. Outro possível tipo de cliente (b) é o fundamentalista com um "flash" adicional, que seja capaz de enxergar além do balanço e antever coisas como inflação, crescimento, taxas de juros etc.

Os clientes tipo (c), embora não existam no supermercado, podem existir no mercado financeiro na forma de "insiders", aqueles que possuem informações privilegiadas que ainda não foram a público. Eles acreditariam num mercado semiforte (forte para a maioria porém fraco para os espertalhões).

Muito da existência de entidades como a SEC americana e a CVM brasileira deriva duma crença num mercado semiforte, onde é importante combater o "insider trading" por danoso aos investidores "normais".

Os clientes tipo (d) e (e) podem ser comparados a investidores que colocam toda a sua fé no mercado. Eles acreditam que nem mesmo os "insider traders" têm vantagem consistente a longo prazo, devido ao fato do "insider trading" ser rapidamente descoberto e imitado; além do fato de que fatores imponderáveis podem contradizer até uma "tacada certeira" baseada em informações privilegiadas.

Fazendo uma analogia com o supermercado, o cliente tipo (c) pode ter lido a mente das pessoas na fila, mas não conseguiria prever que a caneta borraria a última folha de cheque, causando embaraço e demora totalmente inesperados. O cliente tipo (d) sabe disso e conforma-se.

Vamos enquadrar alguns investidores famosos nessa crença. Warren Buffett acredita que o mercado é fracamente eficiente; ele é um cliente de supermercado tipo (b). Chegou mesmo a dizer que "se os mercados fossem mesmo eficientes, eu seria um mendigo pedindo moedas na sarjeta". Considerando seu sucesso como investidor, Buffett pode ser tomado como uma grande evidência contra o mercado fortemente eficiente.

Ben Graham, o "Batman" do Buffett, era um cliente tipo (a): ele acreditava que a simples análise dos balanços e de fatos óbvios levava a escolher bons investimentos. Warren Buffett considera que a estratégia de Graham é simplista demais para os dias de hoje.

Peter Lynch é um investidor entre os tipos (a) e (b); ele acredita em métricas simples porém também presta muita atenção a itens completamente fora do universo das finanças. É dele a famosa recomendação de investir em empresas cujos produtos você conhece e gosta. Alguns detratores acusam Lynch de acompanhar "de perto demais" as empresas que compõem o seu fundo, o que o classificaria como um "insider trading" (tipo c).

É interessante notar que estes três monstros sagrados das finanças não acreditam em análise técnica (grafismo), e consideram importante economizar dinheiro em transações, evitando ao máximo ficar comprando e vendendo na tentativa de capturar os altos e baixos do mercado. Neste aspecto particular, eles têm um quê de crentes no mercado forte -- aproximam-se do cliente (e) que não fica olhando que filas parecem estar andando.

Finalmente, é curioso que o mercado precisa de todos os "tipos" de investidores para funcionar, e até mesmo para ser eficiente. Se não houvesse espertinhos como (a), (b) e (c), distorções de preço não seriam esvaziadas -- e as filas ficariam cada vez mais disparatadas, com todo mundo pegando cegamente a fila do último caixa.

Por outro lado, se não houvesse gente que entrasse em qualquer fila sem esquentar a cabeça, todos os "espertinhos" ficariam tentando competir entre si ao invés de passar a mercadoria, e ninguém sairia do supermercado senão depois de uma longa competição absurda e sem sentido (e os mercados tornar-se-iam ilíquidos, como os mercados de imóveis onde sempre há grande contenda entre comprador e vendedor). Viva a diversidade :)

Os males dos juros baixos demais

"O oposto de uma grande verdade é outra grande verdade" -- Pascal

Morando no Brasil, nos acostumamos a ouvir quase todo dia sobre as mazelas da inflação e dos juros altos. Nossa economia ainda não é "world-class" por tempo o suficiente para termos experimentado outros males simétricos: juros baixos e deflação. Mas podemos observar o que tem acontecido no mundo desenvolvido.

Todo mundo tem um palpite sobre as causas da crise do subprime: especulação imobiliária, debaclê do capitalismo, cassino no mercado financeiro, e por aí vai. Mas ninguém lembrou que uma das causas subjacentes é a baixa taxa-base de juros da economia americana. Os únicos dois lugares em que vi isso mencionado, foram numa série de vídeos do YouTube sobre finanças, e no livro "When Genius Failed" que na verdade mencionou este fator não para o subprime, mas para o excesso de crédito fornecido ao fundo LTCM que faliu em 1998 e quase levou os bancos junto (entre eles o Merril Lynch que desta vez não teve salvação).

O livro "When Genius Failed" cuidou de profetizar que novas crises semelhantes poderiam ocorrer, como de fato estão ocorrendo. E por quê? Talvez o principal fator seja que a baixa taxa de juros da economia seja uma remuneração muito baixa, ridícula até, para os poupadores.

O primeiro efeito da baixa taxa de juros é a priori benéfico: estimula o consumo. Ao invés de poupar, as pessoas compram mais casas e carros, tudo a prestações a perder de vista. O problema é que, se sobra dinheiro na praça, ainda que na forma de crédito, ocorre inflação de demanda. O "Zé dos Anzóis" só quer saber se a prestação cabe no salário, e a "Maria dos Anzóis" só quer saber de ter uma casa maior que a irmã mais velha. Nenhum dos dois pára pra pensar se está pagando duas ou três vezes mais do que deveria. Isto é particularmente verdadeiro para imóveis, cujo custo é muito menor que o preço (e é muito fácil "esconder" o ágio em coisas ambíguas e subjetivas como "boa vizinhança" e "colégio próximo").

Do outro lado da banca, estão os bancos e poupadores, descontentes com a remuneração que a taxa-base da economia proporciona. Aí eles tentam inventar meios de ganhar mais, como é perfeitamente humano também. Aí criou-se o tal do subprime: emprestar para pessoas menos confiáveis, para obter um juro um pouquinho maior que o padrão. Como decerto os poupadores convencionais estavam escasseando (devido à baixa remuneração), abusou-se da securitização desses empréstimos subprime.

A economia dos EUA já ensaiou entrar em crise diversas vezes desde 1997, quando a taxa-base de juros era 5,5%. A cada ameaça de crise econômica, eles baixaram os juros. Naturalmente funcionou. Porém não é possível baixar os juros abaixo de zero, nem mesmo muito abaixo da inflação.

Baixar os juros é um pente de balas de prata que tem um número limitado de tiros. Ou aumenta-se os juros logo após a passagem da crise, devolvendo bala ao pente (naturalmente deprimindo um pouco a economia, e isso é politicamente ruim), ou pode acabar-se num beco sem saída onde o juro real já chegou a zero e não pode ser novamente baixado para injetar mais liquidez na economia. Aí chega o Dia do Julgamento: a bolha imobiliária explode, muitas vezes a bolha na Bolsa também. E o governo não pode fazer nada.

E pode acontecer da economia nunca mais achar o rumo certo, que é aceitar juros mais altos, que remunerem convenientemente o investidor. Foi caso do Japão, que pratica juros próximos de zero desde os anos 90, e não tira o pé da lama desde então, porque partes importantes da economia acostumaram-se a funcionar neste ambiente. (Um comentário adicional é que o Yen é a moeda mais utilizada para operações Forex, basicamente porque pode-se tomar Yen emprestado virtualmente de graça.). O Japão ainda flutua (na verdade ainda é a 2a economia do mundo) graças a outras duas características: poupança interna teimosamente alta, e governo sem déficit (a taxa-base de juros é essencialmente um problema do setor privado).

Nesse estado de coisas, é interessante notar que a Europa sempre praticou juros historicamente mais altos que os EUA, embora do ponto de vista sistêmico não houvesse motivo para confiar-se menos na solidez européia que na americana. Os frutos disso podem ser colhidos agora: menor vulnerabilidade a crises do tipo que estamos vendo agora.

Os EUA têm dois caminhos para resolver seu problema: a via européia (deixar os juros voltarem a subir, e aguentem as conseqüências) ou a via japonesa (forçar o juro baixo "apadrinhando" o sistema financeiro, que só pode subsistir então com ajuda estatal). A estatização de bancos é um sintoma de adoção da via japonesa. Um aspecto que complica a comparação é o grande déficit e a grande dívida do governo dos EUA.

Paradoxalmente, o Brasil ocupa uma posição privilegiada nestes acontecimentos, justamente porque ainda pratica juros muito altos; os poupadores estão (muito!) contentes com o que recebem, assim não há excesso de crédito nem motivos para emprestar mal em troca de ninharias. A economia brasileira aprendeu a operar forte mesmo sob juros altos.

Depois do pânico passar, podemos nos dar muitíssimo bem, atraindo quantidades monstruosas de investimento, baixando nossos próprios juros a patamares mais próximos da Europa (aprox. 7% ao ano). Aí será nossa vez de descobrir se o Luís Inácio, o Zé e a Maria manterão a cabeça no lugar na época de bonança.

Hora de ir às compras?

Crise aguda, histeria coletiva, "pânico global", termos que andam populando nossos noticiários econômico-financeiros. Inauguramos o recorde de 3 circuit breaks em uma única crise hoje, o já ocorrido e mais 2 hoje.

Agora, VALE5 à R$ 25,00, você já tinha visto? Existe alguma dúvida que a maior mineradora do mundo, passada a crise, volte a valores mais sãos? Parece ou não parece uma oportunidade de entrada única pensando no LLLP (longo-longo-longo prazo)? Quem teve sangue frio o suficiente, entrou. Já fechamos perto dos R$ 27 (no caso da vale5, que usei de exemplo emblemático).